{"id":9011,"date":"2019-02-08T16:10:24","date_gmt":"2019-02-08T15:10:24","guid":{"rendered":"https:\/\/dezernat-zukunft.org\/?p=9011"},"modified":"2022-05-30T20:13:07","modified_gmt":"2022-05-30T18:13:07","slug":"derivateeinsatz-deutscher-bundeslander-sinnvolle-zinsrisikosteuerung-oder-spekulation","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dezernatzukunft.org\/en\/derivateeinsatz-deutscher-bundeslander-sinnvolle-zinsrisikosteuerung-oder-spekulation\/","title":{"rendered":"Derivateeinsatz deutscher Bundesl\u00e4nder \u2013 Sinnvolle Zinsrisikosteuerung oder Spekulation?"},"content":{"rendered":"\n

DEZERNAT ZUKUNFT<\/a><\/strong><\/p>\n\n\n\n

Kurz vor der hessischen Landtagswahl titelte \u201eDie Welt<\/a>\u201c das Land Hessen habe mit riskanten Derivategesch\u00e4ften Steuergelder verzockt. Nun hat sich auch der ehemalige Banker Rainer Voss zu Wort gemeldet<\/a> und ebenfalls den Einsatz langlaufender Zinsswaps durch das Land Hessen kritisiert. Anl\u00e4sslich der Debatte widmet sich dieser Beitrag den folgenden Fragen: 1) Was sind eigentlich Zinsswaps und warum nutzen Bundesl\u00e4nder sie?, 2) Wann handelt es sich bei dem Einsatz von Swaps um Spekulation und haben hessische Finanzbeamte tats\u00e4chlich mit Steuergeldern spekuliert?, sowie abschlie\u00dfend 3) War es aus heutiger Sicht eine gute Idee, zum damaligen Zeitpunkt diese Zinsswaps abzuschlie\u00dfen?<\/p>\n\n\n\n

1) Was sind Zinsderivate und weshalb nutzen Bundesl\u00e4nder sie?<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Ein Zinsswap ist ein Vertrag, bei dem zwei Parteien variable gegen feste Zinsen tauschen. Die Konditionen, zu denen getauscht wird, ergeben sich durch die sogenannte Swapkurve, also eine Zinsstrukturkurve, die f\u00fcr jeden t\u00e4glich einsehbar ist. Zinsderivate werden somit genutzt, um die Zinskosten bei einem zuk\u00fcnftigen Wiederabschluss von Krediten bereits heute festzulegen<\/strong>. Mit Zinsswaps k\u00f6nnen zudem Zins\u00e4nderungsrisiken so gehandelt werden, dass damit Bed\u00fcrfnisse einzelner Akteure befriedigt werden k\u00f6nnen. Sparer legen Tagesgeld gerne zu variablen Zinsen an, w\u00e4hrend etwa H\u00e4uslebauer in Deutschland eher einen langfristig planbaren Zins bevorzugen. Dadurch entstehen Zins\u00e4nderungsrisiken f\u00fcr Banken. Wenn Zinsen steigen, m\u00fcssten Banken den Tagesgeldgl\u00e4ubigern mehr Zinsen zahlen, w\u00fcrden aber von den H\u00e4uslebauern weiterhin niedrigere, nun nicht mehr marktad\u00e4quate Zinsen erhalten, die diese sich f\u00fcr die Hausfinanzierung langfristig gesichert haben. Da beispielsweise Lebensversicherer das umgekehrte Problem haben (sie erhalten f\u00fcr viele Jahrzehnte Geld und k\u00f6nnen es nur kurzfristiger anlegen), sind etwa Lebensversicherer und Banken nat\u00fcrliche Partner f\u00fcr einen Zinsswap. Beide k\u00f6nnen mit einem Zinsswap jeweils Zins\u00e4nderungsrisiken reduzieren und verl\u00e4sslicher planen.<\/p>\n\n\n\n

Bundesl\u00e4nder haben teilweise Schulden, die sie nicht in den n\u00e4chsten Jahren abtragen werden. Es bedarf somit einer Anschlussfinanzierung. Durch die Nutzung von Zinsswaps k\u00f6nnen sich Bundesl\u00e4nder (und andere Finanzmarktakteure) bereits heute langfristig die Konditionen sichern, die sich aus der Zinsstrukturkurve ergeben. Da der Derivatemarkt sehr liquide ist, k\u00f6nnen sie sich dort auch schon Konditionen f\u00fcr die n\u00e4chsten 50 Jahre sichern. Auf den weniger liquiden Anleihem\u00e4rkten w\u00e4re eine derart langfristige Finanzierung nur zu schlechteren Konditionen m\u00f6glich und nur in Verbindung mit tats\u00e4chlicher, sofortiger Kreditaufnahme. Derivate erm\u00f6glichen es hingegen sich heute schon die Konditionen f\u00fcr eine zuk\u00fcnftige Kreditaufnahme zu sichern.<\/p>\n\n\n\n

2) Wann handelt es sich bei dem Einsatz von Zinsswaps um Spekulation und haben hessische Finanzbeamte tats\u00e4chlich spekuliert?<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Wikipedia schreibt zu Spekulation: \u201eSpekulation<\/strong> ist in der Wirtschaft die mit einem Risiko behaftete Ausnutzung von Kurs-, Zins- oder Preisunterschieden innerhalb eines bestimmten Zeitraums zum Zwecke der Gewinnmitnahme.\u201c Das Gegenteil von Spekulation w\u00e4re nach dieser Definition also eine Absicherung<\/strong>, bei der Wirtschaftsakteure Risiken reduzieren und Zahlungsstr\u00f6me erwartbarer machen. Mathematisch gesprochen erh\u00f6ht Spekulation die Varianz um einen Mittelwert, Absicherung verringert sie. Bildlich gesprochen ist die Versicherung des eigenen Hauses eine Absicherung und die des Nachbarhauses eine Spekulation (die sich dann lohnt, wenn das Nachbarhaus abbrennt).<\/p>\n\n\n\n

Um f\u00fcr das Land Hessen festzustellen, ob es spekuliert hat, ist also die Frage zu beantworten, ob Hessen die Varianz um den Mittelwert reduziert und sein eigenes Haus versichert hat, oder ob es die Varianz erh\u00f6ht und spekuliert hat. Das Haushaltsgesetz des Landes Hessens aus dem Jahr 2016 legt in \u00a713 Abs. 4 klar fest, das nur existierende Kreditmarktschulden, die in den n\u00e4chsten 10 Jahren f\u00e4llig werden, durch Derivate abgesichert werden d\u00fcrfen. Hessen hat in diesem Rahmen eine Absicherung f\u00fcr 15% seiner Schulden getroffen. Wenn man also nicht davon ausgeht, dass das Land Hessen in den n\u00e4chsten 10 Jahren seine Schulden um mehr als 85% reduziert (was weder die Welt, noch Rainer Voss tun), ist die Antwort auf die obige Frage eindeutig: Das Land Hessen hat nicht spekuliert, sondern sich gegen zuk\u00fcnftig potenziell h\u00f6here Zinskosten f\u00fcr bestehende Schulden versichert.<\/p>\n\n\n\n

3) War es aus heutiger Sicht eine gute Idee, zum damaligen Zeitpunkt langlaufende Zinsswaps abzuschlie\u00dfen und sollte man die Ministerien daf\u00fcr kritisieren?<\/strong><\/p>\n\n\n\n

Die Antwort auf diese Frage ist etwas komplexer. Bisher wurde nur erkl\u00e4rt, dass das hessische Finanzministerium nicht spekuliert hat, sondern eine Absicherung vornahm. Hier stellt sich nun allerdings die Frage, ob das hessische Finanzministerium seine Zinsposition h\u00e4tte l\u00e4nger offen halten m\u00fcssen, da man h\u00e4tte antizipieren k\u00f6nnen, dass die Zinsen noch weiter sinken w\u00fcrden. Dazu muss man zun\u00e4chst festhalten, dass die aktuellen Konditionen am Markt aus Angebot und Nachfrage entstehen; die Konditionen zu einem beliebigen Tag ergeben sich, da die Gesamtheit aller Marktakteure sich auf diese geeinigt haben. Wer wei\u00df, dass aktuelle Marktpreise falsch sind (oder meint das zu wissen) kann damit sehr viel Geld verdienen (solange er richtig liegt). Global Macro Strategien von Hedgefonds versuchen genau solche Szenarien zu identifizieren und spekulieren daher mit z.B. Zinsswaps. Wer nun aber Finanzministerien vorwirft, dass sie die zuk\u00fcnftigen Zinsen nicht besser kennen als der Markt, der verkennt, dass sie eben keine Hedgefonds mit Global Macro Strategien sind. Sie versuchen lediglich Zinsen \u2013 und somit langfristige Kosten f\u00fcr den Haushalt \u2013 planbarer zu gestalten. Die Beamten in Hessen haben vermutlich festgestellt, dass die Zinsen einen bisherigen Tiefstand erreicht hatten und wollten diese Konditionen f\u00fcr ihren Haushalt sichern. Bildlich gesprochen haben sie ihr eigenes Haus versichert, weshalb es unfair ist, heute festzustellen, dass es ja gar nicht gebrannt hat und deshalb der Abschluss der Versicherung eine schlechte Idee gewesen sei.<\/p>\n\n\n\n

Damit ist jedoch noch nicht gekl\u00e4rt, ob es wirklich eine gute Idee war, sich durch Zinsswaps langlaufende Zinsen in den Jahren 2011 und 2014 zu den damaligen Konditionen zu sichern. Zumindest f\u00fcr das Jahr 2014 kann man das anzweifeln. Im Oktober 2014 fing die EZB an erneut Covered Bonds und erstmals auch Asset Backed Securities (ABS) zu kaufen. Zudem war sp\u00e4testens im Januar 2015 der Kurs hin zu mehr quantitativer Lockerung (Quantitative Easing) vorgezeichnet, als der Ankauf von Staatsanleihen beschlossen wurde. Die akademische Literatur hatte zu diesem Zeitpunkt bereits Indizien gesammelt, dass Quantitative Easing die Laufzeitpr\u00e4mien senkt, also die Pr\u00e4mie, die man bei langlaufenden Zinsswaps zus\u00e4tzlich zum Erwartungswert der kurzfristigen Zinsen zahlt (oder bekommt, wenn die Pr\u00e4mie negativ ist).[1]<\/a> Ein Global Macro Hedgefonds, der die damaligen wissenschaftlichen Erkenntnisse gekannt hat, h\u00e4tte also eventuell eine entsprechende Strategie nutzen k\u00f6nnen. Ein solcher Fonds h\u00e4tte dann mit dem Abschluss langlaufender Zinsswaps so lange gewartet, bis die Quantitative Easing Programme weltweit ihren H\u00f6hepunkt erreichen.<\/p>\n\n\n\n

Zusammengefasst l\u00e4sst sich sagen, dass die Debatte zumindest unfair verlief. Die Finanzministerien haben sicher nicht gezockt oder spekuliert, sondern wollten (damals historisch unvergleichlich g\u00fcnstige) Konditionen sichern. Dass die Zinsen danach noch g\u00fcnstiger wurden, wusste bzw. erwartete damals weder der Markt (sonst w\u00e4ren die Zinsen ja schon g\u00fcnstiger gewesen), noch die Beamten. Wer nun auf die Ministerien der L\u00e4nder einpr\u00fcgelt, muss sich schon fragen lassen, ob er sich in der Tonwahl und im Vokabular vergreift, und wo genau er seine Zinsprognose aus dem Jahr 2014 versteckt hat, mit der er im R\u00fcckblick richtig lag.<\/p>\n\n\n\n

\n\n\n\n

[1]<\/a> Krishnamurthy, A., & Vissing-Jorgensen, A. (2011). The effects of quantitative easing on interest rates: channels and implications for policy<\/em> (No. w17555). National Bureau of Economic Research.<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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