{"id":8676,"date":"2021-10-08T08:00:00","date_gmt":"2021-10-08T06:00:00","guid":{"rendered":"https:\/\/dezernat-zukunft.org\/?p=8676"},"modified":"2024-12-19T12:05:47","modified_gmt":"2024-12-19T11:05:47","slug":"evergrande-das-ende-des-baubooms-und-ein-land-auf-der-suche-nach-einem-nachhaltigen-wachstumsmodell","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dezernatzukunft.org\/en\/evergrande-das-ende-des-baubooms-und-ein-land-auf-der-suche-nach-einem-nachhaltigen-wachstumsmodell\/","title":{"rendered":"Evergrande, das Ende des Baubooms und ein Land auf der Suche nach einem nachhaltigen Wachstumsmodell"},"content":{"rendered":"\n

Florian Kern, <\/a>Levi Henze<\/a><\/strong><\/p>\n\n\n

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Evergrande bietet Anlass f\u00fcr einen spannenden Blick auf das Wirtschafts- und Wachstumsmodell Chinas. Wir haben zwei Wochen lang alles durchgelesen und angeh\u00f6rt, was uns dazu unter die Finger kam. Hier zeigen wir, warum uns der chinesische Immobilienmarkt noch eine Weile begleiten wird.<\/p>\n<\/div>\n

Was ist Evergrande?<\/strong><\/h4>\n

Evergrande ist eines der beiden gr\u00f6\u00dften chinesischen Wohnungsbauunternehmen. Mit Verbindlichkeiten von ca. 300 Mrd. USD ist es au\u00dferdem das am st\u00e4rksten verschuldete Wohnungsbauunternehmen weltweit. Auf der Bilanz des Evergrande-Konzerns befinden sich jedoch nicht nur Grundst\u00fccke und geplante Bauprojekte, sondern auch zahlreiche Prestigeunternehmungen, durch welche man sich guten Willen bei der Politik versprach: Unter anderem ein Freizeitpark, ein E-Auto-Unternehmen (das noch kein Fahrzeug produziert hat)[1]<\/sup><\/a> sowie ein Mehrheitsanteil am Rekordmeister des chinesischen Fu\u00dfballs Guangzhou FC (bis 2020 Guangzhou Evergrande FC).[2]<\/sup><\/a><\/p>\n

Obwohl die Verschwendung bei Evergrande schon l\u00e4nger bekannt war, dachten Marktbeobachter lange Zeit, die N\u00e4he des CEO zur kommunistischen Partei und die schiere Gr\u00f6\u00dfe des Unternehmens h\u00e4tten es \u201ctoo big to fail\u201d<\/a> gemacht. In einem Land mit einem rein staatlichen Bankensystem w\u00fcrden Ausf\u00e4lle bei einem politiknahen Unternehmen schon irgendwie vermieden werden.<\/p>\n

Evergrande ist nur die Spitze des Eisbergs \u2013 warum das Gesch\u00e4ftsmodell chinesischer Immobilienunternehmen nicht nachhaltig erscheint<\/strong><\/h4>\n

Ausschweifende Prestigeprojekte, eine Reihe von Schlagzeilen sowie die Dimension des Unternehmens machen es zum wohl bekanntesten Unternehmen der chinesischen Immobilienbranche. Das Gesch\u00e4ftsmodell aber teilt sich Evergrande mit allen chinesischen Immobilienunternehmen: Und dieses Gesch\u00e4ftsmodell st\u00f6\u00dft nun an seine Grenzen.<\/p>\n

Chinesische Immobilienunternehmen sind Grundst\u00fccksfonds<\/strong><\/h4>\n

Chinesische Immobilienunternehmen arbeiten mit minimalem Eigenkapitaleinsatz. Wirtschaftlich betrachtet sind sie nicht in erster Linie Bauunternehmen, sondern Grundst\u00fccksfonds. Evergrande alleine geh\u00f6rt insgesamt 231 Millionen Quadratmeter Bauland<\/a> \u2013 eine Fl\u00e4che so gro\u00df wie Frankfurt. Bei Beibehaltung der aktuellen Baugeschwindigkeit w\u00fcrde Evergrande drei Jahre brauchen, bis man die Fl\u00e4che verbaut h\u00e4tte. Das Fremdkapital kann also nur bedient werden, wenn weiter gebaut wird und wenn das Bauland jedes Jahr mehr Wert wird, als Zinsen auf das Kapital f\u00e4llig werden. Das hat \u00fcber Jahre so gut funktioniert, dass Evergrande sich auch noch seine extravaganten Konzernt\u00f6chter leisten konnte.<\/p>\n

Wachstum auf Beton \u2013 Wie China abh\u00e4ngig von steigenden Immobilienpreisen wurde<\/strong><\/h4>\n

Boden war in China lange Zeit ausschlie\u00dflich Staatseigentum. Die Einf\u00fchrung privater Nutzungsrechte 1994 ver\u00e4nderte dessen \u00f6konomische Bedeutung grundlegend und legte den Grundstein f\u00fcr das auf Immobilien fokussierte Wachstumsmodell<\/a> der letzten Jahrzehnte. Heute sind nicht nur Banken und Immobilienunternehmen, sondern auch chinesische Kommunen vom Immobiliengesch\u00e4ft abh\u00e4ngig.<\/strong> Nachdem Peking seit 1995 ausgeglichene Haushalte von Kommunen verlangte, suchten diese nach neuen Einnahmequellen und fanden sie im Ausweisen neuen Baulands und der Ver\u00e4u\u00dferung von Nutzungsrechten. 2018 kamen bereits 35% aller kommunalen Einnahmen aus dem Verkauf solcher Nutzungsrechte, 2006 waren es noch unter 5 Prozent.[3]<\/sup><\/a>; Dabei handelt es sich vor allem um gro\u00dfe Einmalzahlungen. Durch weitere Eigentumsreformen im Jahr 2017 sind diese alten Nutzungsrechte heute unbefristet und damit faktisch Privateigentum. Das macht die \u00f6ffentlichen Kassen stark abh\u00e4ngig von den Investitionen der Immobilienkonzerne und steigert das politische Interesse an Preissteigerungen im Immobilienmarkt.<\/p>\n

Eine ebenso gro\u00dfe Rolle spielen hohe Immobilienpreise f\u00fcr die chinesische Bev\u00f6lkerung. Wohneigentum ist f\u00fcr den chinesischen Mittelstand wegen steigender Preise und kultureller Normen nicht nur subjektiv notwendig, sondern Mangels alternativer Investitionsm\u00f6glichkeiten auch praktisch die einzige M\u00f6glichkeit f\u00fcr Verm\u00f6gensaufbau. Die Marktwerte von Immobilien in China \u00fcbersteigen die Summe der Marktwerte von Anleihen und Aktien um mehr als das Dreifache und der Anteil des Immobiliensektors am chinesischen Bruttoinlandsprodukt betr\u00e4gt laut einer Studie von Rogoff und Yang (2020) 29% – deutlich mehr als etwa in den USA oder Japan (siehe Tabelle). Die Konjunktur Chinas ist also abh\u00e4ngig von einem Bausektor, der immer neue Wohnungen baut, obwohl die Leerstandsquote in China mit \u00fcber 20% schon zu den h\u00f6chsten weltweit geh\u00f6rt und Chinesen auf \u00e4hnlich gro\u00dfer Fl\u00e4che wie Deutsche leben (und damit auf deutlich mehr Fl\u00e4che als Menschen in Staaten mit \u00e4hnlichem BIP\/Kopf wie in China).[4]<\/sup><\/a><\/p>\n

Das Preiswachstum<\/a> in den Innenst\u00e4dten verlangsamt sich bereits seit Angang 2019 und die Verkaufszahlen f\u00fcr Wohnungen und H\u00e4user<\/a> stagnieren seit 2017 \u2013 in A-St\u00e4dten wie Peking oder Shanghai werden aktuell Wohnungspreise bezahlt, die \u00fcber dem 40-Fachen des durchschnittlichen Jahreseinkommens liegen[5]<\/sup><\/a> – in M\u00fcnchen liegt dieser Wert zum Vergleich (bei einem deutlich niedrigeren Zinsniveau) bei gut 15 Jahreseinkommen.[6]<\/sup><\/a><\/p>\n

\"\"Die Politik reagiert (sp\u00e4t)<\/strong><\/p>\n

Die chinesische Regierung hat erkannt, dass das Problem ohne Eingreifen jedes Jahr gr\u00f6\u00dfer wird. Nach einem Krisengipfel wurde im August 2020 die sogenannte \u201ethree red lines\u201c-policy<\/a> verabschiedet, welche Grenzen zur Verschuldung und Liquidit\u00e4t der Branche festlegte.[7]<\/sup><\/a> Evergrande konnte keine der drei roten Linien<\/a> auch nur ann\u00e4hernd einhalten, aber auch andere Unternehmen k\u00f6nnen durch die Vorgaben kein Neugesch\u00e4ft mehr annehmen. Die politische F\u00fchrung in China steht vor einem schwierigen Balanceakt. Die hohe wirtschaftliche, polit\u00f6konomische und kulturelle Bedeutung der Baubranche machen eine rasche Entschuldung unattraktiv, da diese Arbeitsplatzverluste und Preisr\u00fcckg\u00e4nge zur Folge h\u00e4tte. Das Interesse an steigenden Immobilienpreisen umfasst jedoch praktisch die gesamte Bev\u00f6lkerung: Mit \u00fcber 90% hat China eine der h\u00f6chsten Eigentumsquoten der Welt.<\/a>[8]<\/sup><\/a> Die Kommunistische Partei will daher unbedingt sogenannte \u201efire sales\u201c verhindern, also Panikverk\u00e4ufe, die mangels Nachfrage zu drastisch sinkenden Preisen f\u00fchren w\u00fcrden. Dazu wurden unter anderem auch regional definierte Preisuntergrenzen f\u00fcr Immobilien<\/a> und weitere Verkaufsbeschr\u00e4nkungen eingef\u00fchrt, die die Bewertungen k\u00fcnstlich stabilisieren \u2013 von einem freien Immobilienmarkt kann also keine Rede sein.<\/p>\n

Ansteckung ist auf dem Weg<\/strong><\/h4>\n

War zun\u00e4chst nur Evergrande als Aush\u00e4ngeschild und Symbol des Exzesses im Zentrum der Aufmerksamkeit, hat das Ausbleiben eines bail-out durch die chinesische Regierung nun zu Ansteckungseffekten im gesamten Sektor gef\u00fchrt. Die unten stehende Grafik zeigt Anleihekurse verschiedener chinesischer Immobilienunternehmen, die sich seit Anfang September auf dem Weg nach unten befinden.[9]<\/sup><\/a> Die Angst vor Ausf\u00e4llen auf breiter Front hat sich noch einmal verst\u00e4rkt, seit am Montag Anleihen des Immobilienunternehmens Fantasia in einem Umfang von 206 Mio. USD<\/a> ausgefallen sind.<\/p>\n

\"\"Wann wird die chinesische Regierung wie reagieren?<\/strong><\/p>\n

Dieser Gemengelage aus \u00f6konomischen Abh\u00e4ngigkeiten, der immensen Bedeutung des Sektors und der politisch gewollten Transformation des Landes wird das Land nicht \u00fcber Nacht entkommen. Eine Schocktherapie durch eine Insolvenzwelle steht jedoch im Widerspruch zu Grundprinzipien chinesischer Wirtschaftspolitik, die bereits seit Jahrzehnten durch Gradualismus gepr\u00e4gt ist.[10]<\/sup><\/a> Wahrscheinlicher ist daher, dass die chinesische F\u00fchrung die Immobilienpreise durch Markteingriffe auf dem aktuellen Niveau zu stabilisieren versucht und Ausf\u00e4lle bei einzelnen Wohnimmobilienunternehmen zul\u00e4sst \u2013 insbesondere solchen mit h\u00f6herer Auslandsverschuldung, da Direktinvestitionen aus dem Ausland, wenn sie nicht direkt unerw\u00fcnscht sind, sicher auf der niedrigsten Stufe politischer Priorit\u00e4ten stehen. Spannend bleibt, wie die chinesische F\u00fchrung den absehbaren Nachfrager\u00fcckgang kompensieren m\u00f6chte, der sich aus einem zuk\u00fcnftig schw\u00e4cheren Immobiliensektor ergibt.[11]<\/sup><\/a> Sollten hier keine \u00fcberzeugenden Antworten gefunden werden, h\u00e4tte dies Konsequenzen f\u00fcr die politische Stabilit\u00e4t in China sowie die restliche Welt, die zwar ein Interesse an einem R\u00fcckgang des extrem CO2-intensiven Baubooms, aber nicht an einem \u00e4rmeren China hat.<\/p>\n

Fu\u00dfnoten<\/strong><\/h4>\n

[1] <\/a> Die Konzerntochter \u201cEvergrande New Energy Auto\u201d wurde 2019 gegr\u00fcndet, nachdem KP-Generalsekret\u00e4r Xi Jinping den Plan vorstellte, 2049 Technologief\u00fchrer in 10 Kernindustrien (unter anderem bei Elektroautos) werden zu wollen.<\/p>\n

[2] <\/a> Der Guangzhou FC gewann von 2010 bis 2019 neun von zehn Meisterschaften. Evergrande \u00fcbernahm den Anteil am heutigen Guangzhou FC, nachdem KP-Generalsekret\u00e4r Xi Jinping 2011 den Plan verk\u00fcndete, dass China eines Tages Fu\u00dfballweltmeister werden soll. Die mit dem Club verbundene Reputation lie\u00df man sich durchaus etwas kosten. Allein im Jahr 2019, also noch vor der Pandemie, belief sich der Verlust des Vereins auf gewaltige 274 Mio. USD<\/a>. Zum Vergleich: Die gesamte Fu\u00dfballbundesliga erzielte<\/a> in der Katastrophensaison 2019\/2020, als wegen der Pandemie die Einnahmen aus dem Ticketverkauf vollst\u00e4ndig einbrachen, einen Verlust von insgesamt 155 Mio. EUR.<\/p>\n

[3] <\/a> Rogoff, K. S., & Yang, Y. (2020). Peak China Housing<\/em> (No. w27697).<\/a> National Bureau of Economic Research.<\/p>\n

[4] <\/a> Ebenda.<\/p>\n

[5] <\/a> Unterstellt man einen risikofreien Diskontsatz von 3% p. a. \u00fcber alle Laufzeiten, Instandhaltungskosten von 2% p. a. und eine Immobilienrisikopr\u00e4mie von 1,5% p. a., m\u00fcssen j\u00e4hrliche Mietsteigerungen um 4% pro Jahr eingepreist werden, um eine solche Bewertung zu rechtfertigen.<\/p>\n

[6] <\/a> Rogoff, K. S., & Yang, Y. (2020). Peak China Housing<\/em> (No. w27697).<\/a> National Bureau of Economic Research.<\/p>\n

[7] <\/a> Dass die Regierung Kapital- und Liquidit\u00e4tsziffern f\u00fcr die Immobilienbranche einf\u00fchrt, zeigt, dass sie erkannt hat, dass die Branche eher finanziellen Unternehmen \u00e4hnelt als reinen Bauunternehmern.<\/p>\n

[8] <\/a> Wohneigent\u00fcmer reagieren mit Demonstrationen,<\/a> wenn Immobilienpreise sinken, da sie einen Preisverfall ihres Verm\u00f6gens bef\u00fcrchten. Zum politischen Umfeld in China und den Anreizen der Parteif\u00fchrung ist dieser Podcast<\/a> empfehlenswert.<\/p>\n

[9] <\/a> Der Twitteraccount @thelastbearstanding<\/a> postet regelm\u00e4\u00dfig spannende Hintergr\u00fcnde zu m\u00f6glichen Ansteckungsgefahren am chinesischen Finanzmarkt, sollte jedoch aufgrund seiner Short-Positionen mit dem entsprechenden Bewusstsein gelesen werden. Die konkrete Grafik findet sich hier<\/a>.<\/p>\n

[10] <\/a> Die Gr\u00fcnde f\u00fcr diesen Gradualismus hat die \u00d6konomin Isabella Weber<\/a> in einem k\u00fcrzlich ver\u00f6ffentlichten Buch<\/a> diskutiert, das derzeit viel Beachtung findet: Weber, I. M. (2021). How China Escaped Shock Therapy: The Market Reform Debate<\/em>. Routledge. Ebenfalls empfehlenswert ist dieser Podcast<\/a> mit Isabelle Weber zum Thema.<\/p>\n

[11] <\/a> Eine Forbearance-Strategie, bei der sehr hohe Bewertungen aufrechterhalten werden, um Abschreibungen zu verhindern, gilt schlie\u00dflich als Hauptgrund f\u00fcr das geringe Wachstum Japans im Anschluss an die japanische Immobilienkrise.<\/p>\n

Der Dezernats- und der Geldbrief<\/strong> sind unsere Newsletter zu aktuellen \u00f6konomischen Fragen in Deutschland und Europa. \u00dcber Feedback und Anregungen freuen wir uns und erbitten deren Zusendung an florian.kern[at]dezernatzukunft.org<\/em><\/p>\n

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