{"id":8646,"date":"2021-12-02T17:00:00","date_gmt":"2021-12-02T16:00:00","guid":{"rendered":"https:\/\/dezernat-zukunft.org\/?p=8646"},"modified":"2023-07-26T14:44:43","modified_gmt":"2023-07-26T12:44:43","slug":"anstehende-aufgaben-fur-zentralbanken","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dezernatzukunft.org\/en\/anstehende-aufgaben-fur-zentralbanken\/","title":{"rendered":"Anstehende Aufgaben f\u00fcr Zentralbanken"},"content":{"rendered":"\n

Florian Kern<\/a><\/strong><\/p>\n\n\n

Ausblick auf die anstehenden Herausforderungen an Zentralbanken<\/strong><\/p>\n

Nachdem die Inflationsrate in Deutschland auf \u00fcber 5% angestiegen ist, mehren sich die Stimmen, die verlangen, dass das Eurosystem (EZB und nationale Zentralbanken) die Zinsen erh\u00f6ht. Im Folgenden argumentiere ich, dass das Eurosystem in der Tat auf die gestiegenen Preise reagieren sollte. Aber nicht mit einer Zinserh\u00f6hung, sondern mit einer Kommunikationsoffensive, die noch deutlicher macht, in welchem Fall Zinspolitik ein effektives Gegenmittel gegen steigende Preise ist und wann nicht. Eine solche Kommunikationsoffensive k\u00f6nnte sowohl ihre Legitimit\u00e4t st\u00e4rken als auch zu stabilen Preisen, mehr Wohlstand und Arbeitspl\u00e4tzen beitragen.<\/p>\n

Unabh\u00e4ngigkeit sch\u00fctzt nicht vor Kritik<\/strong><\/p>\n

Die Unabh\u00e4ngigkeit der Geldpolitik f\u00fchrt zwar dazu, dass Politiker die Zentralbank nicht zu bestimmten Handlungen zwingen k\u00f6nnen. Der politische und mediale Unmut trifft die Zentralbank dennoch mit voller Wucht. Kritik sucht sich immer ein Ventil und l\u00f6st sich an diesem Ventil dann h\u00e4ufig mit umso mehr Druck: Nicht anders ist das bei Kritik an Zentralbanken, die sich aufgrund der verfassungsrechtlich verbrieften Unabh\u00e4ngigkeit nicht auf die Ausrichtung ihrer Geldpolitik konzentriert. Stattdessen wird die Kritik dann umso grundlegender und verengt sich auf das Mandat der Zentralbank: Wenn man nicht damit weiterkommt, zu argumentieren, dass die Zentralbank unklug agiert, greift man eben zum noch sch\u00e4rferen Schwert und legt nahe, dass sie sich rechtswidrig verh\u00e4lt.<\/p>\n

So insinuiert Hans-Werner Sinn<\/a> als Volkswirt, die EZB w\u00fcrde sich rechtswidrig verhalten, wenn sie auf die aktuell erh\u00f6hten Preissteigerungsraten nicht reagiere (Klammer durch mich eingef\u00fcgt): \u201eDie M\u00f6glichkeit die Preise tempor\u00e4r laufen zu lassen, ist im Maastrichter Vertrag (der die Aufgaben der EZB definiert) indes nicht vorgesehen\u201c. Dass die angebotsbedingten Preiserh\u00f6hungen<\/a> sich voraussichtlich von alleine wieder legen werden und die EZB daher aktuell nicht t\u00e4tig werden sollte, l\u00e4sst er nicht gelten: \u201eDas ist ungef\u00e4hr so, als w\u00fcrde der Kutscher, dem die Pferde durchgehen, sagen, er wolle die Z\u00fcgel nicht anziehen, weil sie von allein wieder m\u00fcde w\u00fcrden.\u201c Der Vertrag von Maastricht verlange von der EZB, dass sie \u201eunter allen Umst\u00e4nden\u201c die Preise stabil halten solle.<\/p>\n

Die Grenzen der Geldpolitik<\/strong><\/p>\n

Am 19.11.2021 hat Jens Weidmann beim Europ\u00e4ischen Bankingkongress ge\u00e4u\u00dfert, dass Geldpolitik seine Grenzen erkennen und respektieren muss. Noch klarer \u00e4u\u00dferte sich dazu sein unter anderem f\u00fcr \u00f6konomische Bildung zust\u00e4ndiger Vorstandskollege Burkhard Balz am 23.04.2021 in einem Gastbeitrag<\/a>:<\/p>\n

\u201eEine solche \u00f6konomische Grundbildung ist auch Voraussetzung daf\u00fcr, dass geldpolitische Entscheidungen und deren Folgen verstanden und akzeptiert werden. Der \u00d6ffentlichkeit sollte bewusst sein, welche M\u00f6glichkeiten Zentralbanken \u00fcberhaupt haben, Preisstabilit\u00e4t zu erreichen. Sie sollte zumindest grob verstehen, wie Geldpolitik funktioniert, also die Instrumente kennen, die Zentralbanken zur Verf\u00fcgung stehen und die \u00dcbertragungskan\u00e4le, \u00fcber die diese Instrumente wirken k\u00f6nnen. Auch sollte der \u00d6ffentlichkeit bewusst sein, dass die Transmission geldpolitischer Impulse Zeit ben\u00f6tigt, \u00e4u\u00dferst komplex und im Ergebnis nicht immer klar vorhersehbar ist. Nur dann kann sie einsch\u00e4tzen und akzeptieren, was Geldpolitik leisten kann \u2013 und vor allem auch, was sie nicht leisten kann (Gnan et al. 2007, Minehan 2006, Stark 2006).\u201c<\/em><\/p>\n

Weidmann und Balz tragen hier den Mainstream der Wissenschaft vor. Die monet\u00e4re Wissenschaft wei\u00df auch, dass die Zentralbank anders als Sinn dies fordert, \u00fcberhaupt nicht daf\u00fcr sorgen kann, dass die Preise \u201eunter allen Umst\u00e4nden\u201c stabil sind. Die Konrad-Adenauer Stiftung erkl\u00e4rt<\/a> dazu:<\/p>\n

\u201eWenn man im Zusammenhang mit wirtschaftspolitischen Zielen \u2013 wie etwa bei der Europ\u00e4ischen Zentralbank \u2013 die Formulierung \u201ePreisstabilit\u00e4t\u201d findet, dann ist eigentlich die \u201eStabilit\u00e4t des Preisniveaus\u201d gemeint, wie es zum Beispiel im deutschen Stabilit\u00e4ts- und Wachstumsgesetz von 1967 exakter formuliert ist. Es geht n\u00e4mlich nicht um Preisstabilit\u00e4t im Sinne von fehlender Flexibilit\u00e4t oder Reagibilit\u00e4t der Einzelpreise, sondern darum, Preis(niveau)steigerungen auf breiter Front zu vermeiden.\u201c<\/p>\n

Alfred Herrhausen pr\u00e4gte den Gedanken, dass Macht immer auch mit Verantwortung einhergeht. Umgekehrt gilt aber auch: Ohnmacht entbindet von Verantwortung. Blickt man auf die Treiber der aktuellen Preiserh\u00f6hungen, muss man feststellen: Die Geldpolitik hat nicht Hafenarbeiter in China oder die deutsche Industrie in Quarant\u00e4ne geschickt, sie hat nicht die Mehrwertsteuer erst gesenkt und dann wieder erh\u00f6ht und sie hat auch nicht Putin dazu aufgefordert, die Gaslieferungen nach Europa <\/strong>um mehr als 50% zu kappen<\/strong><\/a>. <\/strong>Keiner der drei Faktoren, die aktuell zu den hohen Preissteigerungen beitragen, ist auf die Zinspolitik der Zentralbank zur\u00fcckzuf\u00fchren. Die Zentralbank ist aber sehr wohl verantwortlich f\u00fcr die Zinspolitik von heute, mit welcher sie die Inflationsrate in 12-18 Monaten beeinflussen kann \u2013 solange dauert es, bis eine Zinserh\u00f6hung sich auf die Preise auswirkt.<\/p>\n

Was sollte die Zentralbank heute tun?<\/strong><\/p>\n

Um das zu verstehen, muss man sich vergegenw\u00e4rtigen, dass Preise in einer Marktwirtschaft grunds\u00e4tzlich auf Angebot und Nachfrage reagieren. Aufgrund von Quarant\u00e4nema\u00dfnahmen und Stilllegung nicht systemrelevanter Produktionsanlagen ist das Angebot an Waren und Dienstleistungen in der Pandemie vorr\u00fcbergehend zur\u00fcckgegangen. Es wurde weniger produziert als zuvor. Da das Angebot an Waren und Gas abgenommen hat, ist ein Ungleichgewicht entstanden und die Preise haben zugenommen.<\/p>\n

Nun gibt es jedoch keinen Grund davon auszugehen, dass die H\u00e4fen in China n\u00e4chstes Jahr noch h\u00e4ufiger schlie\u00dfen als dieses Jahr. Die Energiepreise werden nicht noch einmal deutlich steigen, sondern eher sinken und die Ampel wird die Mehrwertsteuer auch nicht auf 22% erh\u00f6hen. Das hei\u00dft, es ist nicht davon auszugehen, dass das Angebot erneut zur\u00fcckgeht.<\/span><\/span><\/p>\n

Die Zentralbank kann mit ihrer Politik <\/span>aber <\/span>ohnehin immer nur die <\/span>Nachfrage<\/span> beeinflussen<\/span> <\/span>und das auch nur mit ein<\/span>er<\/span> <\/span>Verz\u00f6gerung<\/span> von 12-18 Monate<\/span>n<\/span>.[1]<\/sup><\/a><\/span><\/span> Die ver\u00e4nderten Zinskonditionen m\u00fcssen sich ja<\/span> zuerst<\/span> i<\/span>n zus\u00e4tzliche Kreditnachfrage \u00fcbersetzen, die dann zum Beispiel dazu f\u00fchren kann, dass <\/span>weniger<\/span> Investitionen get\u00e4tigt werden<\/span> \u2013 <\/span>und die Nachfrage abn\u00e4hme<\/span>.<\/span> <\/span>Die Zentralbank<\/span> muss sich also \u00fcberlegen, ob <\/span>sie erwartet, dass<\/span> die Nachfrage in zw\u00f6lf Monaten gr\u00f6\u00dfer ausfallen wird als das Angebot<\/span>. Das w\u00e4re etwa der Fall, wenn <\/span>aus anderen Gr\u00fcnden ein Anst<\/span>i<\/span>e<\/span>g der Nachfrage anzunehmen w\u00e4re<\/span>, etwa<\/span>, weil <\/span>Gewerkschaften <\/span>Lohnerh\u00f6hungen deutlich \u00fcber dem Produktivit\u00e4tszuwachs <\/span>durchsetzten<\/span>.<\/span><\/span> <\/span><\/p>\n

Das ist jedoch aktuell nicht zu beobachten. Der j\u00fcngste, sehr moderate Lohnabschluss von Verdi, der eine Lohnsteigerung von 2,8% \u00fcber 2 Jahre vorsieht, ist Zeugnis, dass Gewerkschaften durchaus vern\u00fcnftig reagieren und verstehen, dass die aktuellen Preissteigerungen als einmalige Kosten der Pandemie verstanden werden m\u00fcssen. Auch ist Verdi damit nicht alleine: Die Lohnabschl\u00fcsse liegen in der Eurozone aktuell so niedrig wie nie zuvor (folgende Abbildung). Eine Lohn-Preis-Spirale ist also nicht in Sicht.<\/p>\n

\"\"<\/p>\n

Abbildung 1: Lohnabschl\u00fcsse in der Eurozone im Vergleich zum Vorjahresmonat<\/span><\/span> <\/span><\/p>\n

W\u00fcrde das Eurosystem nun dem politisch-medialen Druck in Deutschland nachgeben und die Zinsen trotzdem erh\u00f6hen, w\u00e4re in 12 Monaten, wenn die Zinserh\u00f6hung wirkt, dann nicht genug Nachfrage vorhanden, um das Angebot zu konsumieren. In der Folge w\u00fcrden Unternehmen ihre Produktion und Arbeitspl\u00e4tze reduzieren und der Wohlstand in Europa w\u00e4re geringer, als er sein k\u00f6nnte. Das Sekund\u00e4rziel aus dem Vertrag von Maastricht verlangt vom Eurosystem, dass es die allgemeine Wirtschaftspolitik der EU unterst\u00fctzt, insofern dies ohne die Beeintr\u00e4chtigung von Preisstabilit\u00e4t m\u00f6glich ist (Art. 127 Abs. 1 S. 2 AEUV). Wenn das Eurosystem keine Lohn-Preis-Spirale erwartet, ist es also per Vertrag dazu angehalten, die Zinsen nicht zu erh\u00f6hen, da Wirtschaftswachstum und Vollbesch\u00e4ftigung Ziele der Europ\u00e4sichen Union sind.<\/strong><\/p>\n

\u201cA little more conversation, a little less action\u201d<\/strong><\/p>\n

Die mittlerweile ber\u00fchmte Aussage<\/a> von Andy Haldane, dem ehemaligen Chef\u00f6konom der Bank of England, passte wohl selten besser als jetzt. Gerade in einer Situation, in der alles so anders ist als \u201enormal\u201c, in der Putin und Pandemie die Preise treiben, sollte das Hauptaugenmerk der Zentralbankkommunikation darauf liegen, diese Zusammenh\u00e4nge zu erkl\u00e4ren. Damit w\u00fcrden nicht nur Inflations\u00e4ngste genommen, sondern auch Erwartungen gesetzt. Und das ist wichtig: Erwarten Arbeitgeber und Gewerkschaften Inflation in H\u00f6he des Inflationsziels, halten sie sich mit Lohnforderungen und Preissteigerungen zur\u00fcck. Sollten die Tarifpartner im kommenden Jahr entgegen aller Signale, die wir momentan bei den Lohnabschl\u00fcssen vernehmen k\u00f6nnen, dann doch noch sehr hohe Lohnabschl\u00fcsse vermelden, w\u00e4re nat\u00fcrlich der Zeitpunkt, zinspolitisch zu reagieren. Wer heute jedoch die Notl\u00f6sung in Antizipation eines bisher nicht eingetretenen Fehlverhaltens fordert, vergibt damit nicht nur die Chance auf die Ideall\u00f6sung, sondern verlangt von der Zentralbank eine Politik, die dem Sekund\u00e4rziel aus dem EU-Vertrag zuwiderliefe.<\/strong><\/p>\n

Wie sollte das Eurosystem etwa auf einen steigenden CO2-Preis reagieren?<\/strong><\/p>\n

Hans-Werner Sinn argumentiert in seinem Beitrag auch, dass weitere Angebotsschocks m\u00f6glich sind. So k\u00f6nnte die CO2<\/sub>-Bepreisung das Angebot verteuern und nat\u00fcrlich sind auch Auswirkungen von Klimawandel und der anhaltenden Pandemie auf das Angebot denkbar. Wie die Zentralbank in diesem hypothetischen Fall reagieren sollte, ist eine Frage, die unbedingt intensiver debattiert werden muss. Denn selbst wenn heute davon auszugehen ist, dass sich das Angebot wieder erholt und die Preise sinken, k\u00f6nnte zum Beispiel ein Anstieg des CO2<\/sub> Preises in einer vor\u00fcbergehenden, aber sicher mehrere Jahre andauernden Phase der wirtschaftlichen Transformation zu Preissteigerungen f\u00fchren. Es w\u00fcrde sich dabei aber eben nicht um Inflation im eigentlichen Sinne handeln, also um einen exponentiellen Prozess jedes Jahr erneut steigender Preise. Nur solche Prozesse kann die Zentralbank mit ihrem Instrumentarium beeinflussen. Wenn vorr\u00fcbergehende und angebotsbedingte Preissteigerungen soziale H\u00e4rten bedeuten, spricht viel daf\u00fcr, dass der Haushaltsgeber, also das Parlament, \u00fcber den Umgang mit diesen Herausforderungen entscheiden sollte. Daf\u00fcr stehen dem Parlament die Instrumente der Fiskalpolitik zur Verf\u00fcgung, die hier ggf. zielgenauer und mit weniger Kollateralsch\u00e4den wirken w\u00fcrden.<\/p>\n

W\u00fcrde man in einer solchen Situation die durch Angebotseffekte erh\u00f6hte Inflationsrate mit Zinserh\u00f6hungen dr\u00fccken wollen, ginge das nur unter Inkaufnahme von Arbeitslosigkeit und Deflation in den Branchen, die weniger vom CO2<\/sub>-Preis betroffen sind. Eine auf der diesj\u00e4hrigen Notenbankertagung in Jackson Hole vorgelegte Studie<\/a> legt nahe, dass wirtschaftliche Transformation mit weniger Wohlstandsverlusten einhergeht, wenn die Geldpolitik locker ist. Au\u00dferdem gilt: Wenn wir mit Zinserh\u00f6hungen Investitionen verteuern, laufen wir in 10 Jahren in ein demografisches Preisrisiko. Wenn die Babyboomer in Rente gehen, muss deren Konsum von der relativ zur Gesamtbev\u00f6lkerung abnehmenden Erwerbsbev\u00f6lkerung erarbeitet werden. Je st\u00e4rker wir heute durch Investitionen die Produktivit\u00e4t erh\u00f6hen, desto geringer ist das Inflationsrisiko in 10 Jahren.[2]<\/sup><\/a> Eine wirtschaftliche Transformation, die mit weniger Wohlstandsverlusten und mehr Investitionen einhergeht, w\u00fcrde somit zur Preisstabilit\u00e4t der Zukunft beitragen.<\/p>\n

Bundesbank und EZB sind sich bewusst, dass Klimawandel und die Transformation hin zu einer Net-Zero Volkswirtschaft strukturelle Ver\u00e4nderungen bedeuten, die die Geldpolitik ber\u00fccksichtigen muss. Daher haben beide Institutionen in den letzten Jahren auch Stellen geschaffen, um die Wechselwirkungen besser zu verstehen. Diese Kapazit\u00e4ten sollten f\u00fcr Szenarioanalysen zur Frage genutzt werden, welche Geldpolitik mittelfristig am ehesten f\u00fcr Preisstabilit\u00e4t sorgt und sich baldm\u00f6glichst in der Kommunikation der Zentralbanken niederschlagen.<\/p>\n

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Erratum:<\/strong> Im letzten Newsletter zum Koalitionsvertrag schrieben wir, dass nun Gelder, die aus dem Bundeshaushalt in Sonderverm\u00f6gen wie den Energie- und Klimafonds flie\u00dfen und dann durch diese Sonderverm\u00f6gen ausgezahlt werden nun nicht mehr doppelt auf die Schuldenbremse angerechnet werden (bei Abfluss in das Sonderverm\u00f6gen aus dem Bundeshaushalt und bei Auszahlung aus dem Sonderverm\u00f6gen). <\/span> <\/span><\/p>\n

Hier sind wir folgender Formulierung des Koalitionsvertrags auf den Leim gegangen: \u201eDie Ber\u00fccksichtigung der Sonderverm\u00f6gen in der Schuldenregel erfolgt k\u00fcnftig 1:1 in dem verfassungsrechtlich erforderlichen Umfang. Als Ausgaben im Rahmen der Schuldenregel werden dann die Zuf\u00fchrungen des Bundes erfasst, nicht mehr doppelt auch die Mittelabfl\u00fcsse aus den Sonderverm\u00f6gen\u201c. Anders als im Text suggeriert werden auch heute keine Mittel doppelt gez\u00e4hlt: Zwar werden die Zuf\u00fchrungen der Schuldenbremse zugerechnet, die durch die Zuf\u00fchrungen verbesserten Salden der Sonderverm\u00f6gen aber auch, sodass eine Zuf\u00fchrung aus dem Bundeshaushalt an ein Sonderverm\u00f6gen netto keinen Effekt auf die Neuverschuldung hat. Effektiv angerechnet werden die Gelder erst bei Verausgabung aus dem Sonderverm\u00f6gen. Nun will der Bund die Gelder nicht mehr bei Verausgabung, sondern direkt bei Zuf\u00fchrung an Sonderverm\u00f6gen der Neuverschuldung zurechnen. In Jahren, in denen es keine Neuverschuldungsgrenze gibt, wie zum Beispiel in 2021 hilft das, Spielr\u00e4ume zu erweitern. <\/span> <\/span><\/p>\n

F\u00fcr uns illustriert dies vor allem zwei Punkte: Erstens, Fiskalregeln schr\u00e4nken nicht Spielraum ein, sie verschieben Macht hin zu jenen, die Herrschaftswissen \u00fcber die schwer nachvollziehbaren Regeln besitzen, bzw. deren Auslegung mindestens zum Teil selbst definieren. Zweitens, solche Regeln schaden der Demokratie. Die Anzahl der W\u00e4hlerinnen und W\u00e4hler, die versteht, was hier genau ge\u00e4ndert wurde und wie das in Kombination mit Notlage Krediten zu einem gr\u00f6\u00dferen Spielraum f\u00fchrt d\u00fcrfte sehr begrenzt sein.<\/span> <\/span><\/p>\n

Oder, um es mit den Worten des <\/span>Economist<\/span><\/a> zu sagen: \u201eClicking on \u201cone weird trick\u201d ads is rarely wise. But Germany has left itself little choice.\u201c<\/span> <\/span><\/p>\n

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Fu\u00dfnoten<\/strong><\/h4>\n

[1]<\/a> Wenn Geldpolitik irgendwie auf das Angebot wirkt, dann nur dadurch, dass niedrigere Zinsen zu mehr Investitionen f\u00fchren und so langfristig das Angebot eher erh\u00f6hen. Ganz sicher f\u00fchren h\u00f6here Zinsen, wie von vielen aktuell gefordert, nicht zu einem h\u00f6heren Angebot.<\/p>\n

[2]<\/a> Wie zu geringere Investitionen zu Preissteigerungen beitragen k\u00f6nnen, zeigt sich aktuell etwa an den H\u00e4fen in den USA, die mit der gestiegenen Nachfrage nach Importg\u00fctern nicht zurechtkommen. In der Pandemie ist die Nachfrage nach Dienstleistungen aus Angst vor Infektionen und wegen Verboten zur\u00fcckgegangen, w\u00e4hrend die Nachfrage nach G\u00fctern deutlich zugenommen hat. Vgl. Cargo Is Piling Up Everywhere, And It’s Making Inflation Worse : NPR.<\/a><\/p>\n

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Veranstaltungen<\/strong><\/h5>\n