{"id":8488,"date":"2022-01-28T15:00:00","date_gmt":"2022-01-28T14:00:00","guid":{"rendered":"https:\/\/dezernat-zukunft.org\/?p=8488"},"modified":"2022-05-31T10:07:35","modified_gmt":"2022-05-31T08:07:35","slug":"der-zinshammer-wie-zentralbanken-inflation-bekampfen","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dezernatzukunft.org\/en\/der-zinshammer-wie-zentralbanken-inflation-bekampfen\/","title":{"rendered":"Der Zinshammer \u2013 Wie Zentralbanken Inflation bek\u00e4mpfen"},"content":{"rendered":"\n

Philippa Sigl-Gl\u00f6ckner<\/a><\/strong><\/p>\n\n\n

Es wurde zuletzt wiederholt gefordert, dass die Europ\u00e4ische Zentralbank als Reaktion auf die gestiegenen Energiepreise die Zinsen erh\u00f6hen solle. Um zu evaluieren, ob eine solche Zinserh\u00f6hung auf Basis des heutigen Informationsstands die beste Handlungsoption darstellt, ist es hilfreich, sich die Wirkungsweise der Geldpolitik etwas genauer anzusehen. Das tun wir hier und skizzieren, welche Implikationen die Entscheidungen, die Zinsen zu erh\u00f6hen oder am bisherigen Kurs festzuhalten, mit sich bringen k\u00f6nnen. Sollten Sie, solltet Ihr eine Meinung dazu haben, ob die EZB die Zinsen (nicht) erh\u00f6hen soll, freuen wir uns \u00fcber Zuschriften an info@dezernatzukunft.org<\/a>.     <\/p>\n

Wie funktioniert die \u201egeldpolitische Transmission\u201c?<\/strong><\/h4>\n

Die Zentralbank bestimmt die Zinss\u00e4tze, zu denen sich Gesch\u00e4ftsbanken bei ihr Zentralbankgeld leihen, bzw. es hinterlegen k\u00f6nnen. Ihre direkte Interaktion beschr\u00e4nkt sich also auf Banken. Daraus folgt zweierlei: Erstens, wie die Geldpolitik sich am Ende auswirkt, ist auch immer ein St\u00fcck weit vom Finanzsektor abh\u00e4ngig (w\u00e4hrend der Staat mit der Fiskalpolitik, also Ausgaben und Einnahmen, unmittelbar auf die Realwirtschaft einwirkt). Zweitens, Geldpolitik wirkt mit Verz\u00f6gerung, da sie nicht direkt die Preise im Supermarkt beeinflusst, sondern nur die Bank, die den Herstellern der Produkte im Supermarkt einen Kredit gibt. So dauert es ca. 12-18 Monate<\/a> bis eine straffere Geldpolitik einen Effekt zeigt.<\/p>\n

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Wie das n\u00e4chste Schaubild der Bundesbank zeigt, gibt es einige Wege, \u00fcber die sich eine Zins\u00e4nderung auf die Realwirtschaft auswirken kann:<\/p>\n

\"\"Wie das Schaubild zeigt, gibt es fundamental zwei Wirkungsweisen: Erstens, indem die Zentralbank Erwartungen \u00fcber zuk\u00fcnftige Entwicklungen beeinflusst und damit zum Beispiel Kredit-\/Kaufentscheidungen, Lohnverhandlungen. Diese Wirkungsweise ist oft am schwersten vorherzusagen, da niemand so genau wei\u00df, wie, wann und warum sich Erwartungen bilden.<\/p>\n

Zweitens wirkt die faktische Zins\u00e4nderung \u00fcber zahlreiche Kan\u00e4le:<\/p>\n

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  1. Zinskanal: Indem die Zentralbank den Gesch\u00e4ftsbanken f\u00fcr ihr Kontoguthaben t\u00e4glich Zinsen zahlt, beeinflusst sie die Zinsen f\u00fcr alle Tagesgelder und \u00dcbernachtkredite: Keine Bank w\u00fcrde weniger Zinsen akzeptieren, als die Zentralbank zahlt (aktuell ist dieser Zins negativ, das Prinzip bleibt aber das Gleiche). Daher verteuern h\u00f6here Zinsen Kredite; Unternehmen und Privatpersonen wollen weniger Kredite f\u00fcr Investitionen aufnehmen. Wird weniger investiert, sinkt die Nachfrage nach G\u00fctern in der Realwirtschaft; zu den Auswirkungen fallender Nachfrage sp\u00e4ter mehr.<\/li>\n
  2. Wechselkurskanal: Eine Zinserh\u00f6hung f\u00fchrt dazu, dass es auch f\u00fcr Investoren aus dem Ausland relativ attraktiver wird, ihr Geld in Euro anzulegen. Wenn diese ihre W\u00e4hrung verkaufen, um sie in Euro anzulegen, steigt der Wechselkurs. Ein steigender Wechselkurs verteuert aber auch europ\u00e4ische G\u00fcter im Ausland, sodass diese weniger gekauft werden. Schlie\u00dflich sinken auch die Importpreise, da ausl\u00e4ndische G\u00fcter ja nun relativ gesehen billiger geworden sind. Weniger Exporte, mehr Importe, so sinkt die Nachfrage nach heimischer Produktion. Sinkende Importpreise f\u00fchren au\u00dferdem direkt zu sinkenden Preisen und \u00fcben einen Konkurrenz- und Kostendruck auf die heimischen L\u00f6hne aus.<\/li>\n
  3. Verm\u00f6genskanal: H\u00f6here Zinsen bedeuten, dass zuk\u00fcnftige Zahlungsstr\u00f6me (zum Beispiel Mieten oder Dividenden) weniger wert sind. Warum das so ist, haben wir hier<\/a> erkl\u00e4rt. Die Wertverluste von Aktien- oder Immobilieninhabern f\u00fchren dazu, dass diese sich \u00e4rmer f\u00fchlen und weniger konsumieren, die Nachfrage geht zur\u00fcck.<\/li>\n
  4. Kredit(w\u00fcrdigkeits)kanal: Der Zinsanstieg kann auf zwei Wegen den Kreditnehmer weniger kreditw\u00fcrdig machen. Erstens, \u00fcber den Bilanzeffekt: Der oben beschriebene Wertverlust von Verm\u00f6genswerten bedeutet auch, dass Immobilien, die als Sicherheiten f\u00fcr Kredite genutzt werden, weniger wert sind. Das kann dazu f\u00fchren, dass Kreditnehmer h\u00f6here Schulden haben, als ihre Sicherheiten wert sind, wodurch Anschlussfinanzierungen schwieriger und Ausf\u00e4lle wahrscheinlicher werden (mehr hierzu findet sich bei Richard Koo<\/a>). Zweitens gelten bei steigenden Zinsen viele potenzielle Kreditnehmer nicht mehr als kreditw\u00fcrdig. Ein Beispiel: Wer heute eine Dreizimmerwohnung in Berlin f\u00fcr 700 000 EUR kaufen m\u00f6chte, zahlt darauf 1% Zinsen f\u00fcr 10 Jahre und muss mindestens 2% pro Jahr tilgen (entspricht Ausgaben von 21 000 EUR). Das Risikomanagement der Bank sagt aber, dass der Kunde mindestens eine Zinserh\u00f6hung von 2,5% aushalten k\u00f6nnen muss (+17 500 EUR). Entsprechend bekommt heute nur einen Kredit, wer laut Ansicht dieser Bank 38 500 EUR pro Jahr aufbringen k\u00f6nnte. Wenn nun die Zinsen um 1 Prozentpunkt steigen, m\u00fcsste der Kreditnehmer laut Ansicht der Bank schon 45 500 EUR pro Jahr aufbringen k\u00f6nnen. Bei steigenden Zinsen sind daher weniger Kreditnehmer kreditw\u00fcrdig. Abnehmende Kreditw\u00fcrdigkeit, sowohl aus bilanziellen als auch aus Einkommensgr\u00fcnden f\u00fchrt dazu, dass weniger Kredite vergeben werden. Eine verringerte Kreditvergabe durch bilanzielle als auch durch Einkommenseffekte f\u00fchrt zu weniger Nachfrage.<\/li>\n<\/ol>\n

    Nicht alle, aber doch viele der oben beschriebenen Kan\u00e4le wirken schlussendlich, weil sie zu einer verringerten Nachfrage f\u00fchren. Doch wie \u00fcbersetzt sich weniger Nachfrage in niedrigere Preise? Zum einen direkt: Wird weniger gekauft, setzen Unternehmen ihre Preise herunter, um trotzdem noch die eigenen Produkte loszuwerden. Zum anderen indirekt \u00fcber L\u00f6hne: Denn wenn weniger gekauft wird, brauchen Unternehmen weniger Arbeitskr\u00e4fte. Das f\u00fchrt dazu, dass Arbeitskr\u00e4fte eine schw\u00e4chere Verhandlungsposition haben und weniger hohe L\u00f6hne verlangen k\u00f6nnen, ja ggf. sich eher um ihren Job sorgen m\u00fcssen. Das wiederum senkt die Kosten der Unternehmen und erlaubt ihnen ihre Produkte g\u00fcnstiger anzubieten.<\/p>\n

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    Auslastungsgrenzen – Geldpolitik vs. Fiskalpolitik <\/strong><\/p>\n

    Sowohl die europ\u00e4ische Geld- als auch die Fiskalpolitik besch\u00e4ftigt die Frage, wo das maximale Nachfrageniveau ohne gleichzeitige Inflation liegt (also die Nachfrage nach Arbeit das Angebot gerade nicht so weit \u00fcbersteigt, dass Arbeitende ihre Geh\u00e4lter immer weiter hoch verhandeln k\u00f6nnen). Man w\u00fcrde schlie\u00dflich gerne vorhersagen k\u00f6nnen, wann der Punkt erreicht ist, an dem die Geld- bzw. Fiskalpolitik die Wirtschaft bremsen muss. Da man das nicht empirisch beobachten kann, wurden Sch\u00e4tzungen des wirtschaftlichen \u201eProduktionspotenzials\u201c und der NAWRU (non-accelerating wage rate of unemployment oder niedrigste Arbeitslosenquote, ohne die es nicht zu sich beschleunigendem Lohnwachstum kommt) entwickelt. Diese Gr\u00f6\u00dfen haben sich jedoch als sehr problematisch<\/a> erwiesen, unter anderem da die gesch\u00e4tzte niedrigst m\u00f6gliche Arbeitslosenquote teils sehr hoch lag, aber auch bei ihrer Unterschreitung keine Inflation stattfand. Die Modelle sagten also f\u00e4lschlicherweise voraus, dass Menschen arbeitslos sein und dass Notenbanken etwas dagegen unternehmen m\u00fcssten, wenn die Arbeitslosigkeit sinke. Aufgrund dieser Problematik nutzt die EZB die NAWRU nur als einen Indikator<\/a> von vielen zur Analyse<\/em> von \u201eSlack\u201c, also um zu fragen wie viel mehr Produktionskapazit\u00e4t noch in der Wirtschaft steckt, bevor zus\u00e4tzliche Nachfrage die Inflation befeuern w\u00fcrde. Im Gegensatz zur EZB nutzen die europ\u00e4ische und die deutsche Fiskalpolitik die Indikatoren, um die rechtlich bindende<\/em> Neuverschuldungsgrenze festzulegen, <\/em>sodass Fehler sich deutlich fataler auswirken.<\/p>\n<\/div>\n

    Eine Zinserh\u00f6hung bremst die Preisentwicklung also vor allem dar\u00fcber, dass sie \u00fcber verschiedene Wege die gesamtwirtschaftliche Nachfrage reduziert. Dabei ist sie wenig pr\u00e4zise und produziert als Kollateralschaden oftmals verringerte Besch\u00e4ftigung. Es ist ein bisschen so als w\u00fcrde man (in Zeitlupe) mit einem Hammer auf die gesamte Wirtschaft hauen. Es gibt Situationen, in denen dies gerechtfertigt sein kann. So erh\u00f6ht eine davongaloppierende Inflation die Unsicherheit der Wirtschaftsteilnehmer und es ist nicht einfach, sie loszuwerden; aber um richtig abzuw\u00e4gen, sollte man sich der Wirkungsweise und Nebenwirkungen bewusst sein. Eine Zinserh\u00f6hung ist eben keine eierlegende Wollmilchsau, die es schafft, unser Geld auf dem Konto zu vermehren, Lebensversicherungen und Banken zu retten und dabei irgendwie noch zu einer auf Hochtouren laufenden Wirtschaft beitr\u00e4gt; sondern eher eine Notl\u00f6sung, die vor allem dann in Frage kommt, wenn die L\u00f6hne bei Vollbesch\u00e4ftigung schneller als die Wirtschaft wachsen \u2013 was langfristig nicht ohne Inflation m\u00f6glich ist.[1]<\/sup><\/a><\/p>\n

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    Was bedeutet das nun f\u00fcr Zinserh\u00f6hungen?<\/strong><\/h4>\n

    In den USA sind die Preissteigerungen die Folge von gest\u00f6rten Lieferketten, die das Angebot verringern, gestiegenen Energiepreisen und einer hohen Nachfrage in Folge der Stimulus Checks, die dazu f\u00fchrten, dass die Amerikaner wesentlich mehr Geld sparen konnten als sonst.<\/p>\n

    Nebeneffekte sind unter anderem eine schnell fallende Arbeitslosenquote in den USA, stark ansteigende L\u00f6hne am unteren Ende der Lohnskala (siehe folgenden Chart) und f\u00fcr Berufseinsteiger. Die dunkelrote Linie zeigt das Lohnwachstum der Menschen in den USA an, die zu 25% mit den niedrigsten Einkommen geh\u00f6ren. Seit 2014 steigen deren L\u00f6hne st\u00e4rker als die von Menschen mit h\u00f6heren Einkommen, wobei sich dieser Trend in 2021 noch einmal deutlich verst\u00e4rkt hat. Es hat sich gezeigt, dass ein starker Arbeitsmarkt und niedrige Arbeitslosigkeit Menschen mit niedrigen Einkommen noch mehr nutzt als anderen. Aktuell gibt es in den USA deutlich mehr Jobangebote als Jobsuchende.<\/p>\n

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    Reduzieren die US-Amerikaner nun durch eine Zinserh\u00f6hung die Nachfrage, hat das mit an Sicherheit grenzender Wahrscheinlichkeit einen d\u00e4mpfenden Effekt auf die Preise, da zumindest ein Teil der Inflation mit verh\u00e4ltnism\u00e4\u00dfig hoher Nachfrage zu tun hat. Das w\u00fcrde sich aber ebenso am Arbeitsmarkt bemerkbar machen und einigen der erstrebenswerten Entwicklungen (im Gegensatz zu Deutschland schaffen es die USA \u00fcber einen Markt<\/em>mechanismus, dass niedrige L\u00f6hne schneller wachsen als hohe) entgegenwirken.<\/p>\n

    Der Fall der Eurozone ist ein anderer. Die Preisanstiege hierzulande sind vor allem von Energiepreisen getrieben, die L\u00f6hne weniger gestiegen als n\u00f6tig f\u00fcr das 2% Inflationsziel der EZB.[2]<\/sup><\/a> Eine \u00dcberhitzung des Arbeitsmarkts l\u00e4sst sich bisher nicht beobachten. Im Gegensatz zu den USA w\u00fcrde die Zinserh\u00f6hung nicht auf eine schnell ansteigende Nachfrage und wachsende L\u00f6hne treffen. Sie w\u00fcrde die Einkommensperspektive von Unternehmen und Haushalten verschlechtern, die gleichzeitig mit hohen Energiepreisen konfrontiert sind. Dazu liegen die mittelfristigen Inflationserwartungen bei 1,9%, also ebenso unter dem Inflationsziel der EZB.<\/p>\n

    Bef\u00fcrworter einer Zinserh\u00f6hung argumentieren oft damit, dass Lohnanstiege sich zwar noch nicht in den Daten zeigen, aber garantiert kommen w\u00fcrden, sodass die EZB lieber jetzt als sp\u00e4ter handeln sollte, um ihre Glaubw\u00fcrdigkeit unter Beweis zu stellen. Aus dieser Motivation heraus erh\u00f6hte die EZB 2011 in Folge einer von dem \u00d6lpreis auf 3% getriebenen Inflation die Zinsen, w\u00e4hrend Europa in die Eurokrise schlitterte. Anstatt das Preisstabilit\u00e4tsziel zu erreichen, verfehlte es die Eurozone jedoch deutlich, insbesondere zwischen 2013<\/a> und 2017. Gleichzeitig gab es erhebliche Kollateralsch\u00e4den in Form einer \u201cDouble-Dip\u201d Rezession, die den USA und Gro\u00dfbritannien erspart blieb, unter anderem da dort die Geldpolitik eine Zinserh\u00f6hung vermied.<\/p>\n

    Zusammengefasst: Die Zentralbank hat keinen roten Knopf, mit dem sie zielgerichtet jeder Art von Preissteigerung entgegensteuern kann, ohne gr\u00f6\u00dfere Nebenwirkungen auszul\u00f6sen. Im Gegenteil: die meisten Kan\u00e4le, \u00fcber die Zinserh\u00f6hungen Einfluss auf die Realwirtschaft haben, wirken, indem sie die gesamte Nachfrage reduzieren, Lohnwachstum bremsen und die Aussichten auf dem Arbeitsmarkt verschlechtern. Trotzdem kann eine Zinserh\u00f6hung n\u00f6tig sein: Ein stabiler Geldwert ist ein hohes Gut. Es hat aber seine Gr\u00fcnde, wieso Zentralbankhammer nicht ganz so flott unterwegs sind wie manch ein Namensvetter.<\/p>\n

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    Mit Dank an Florian Kern und Max Krah\u00e9 f\u00fcr ihren Input.<\/p>\n

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    Fu\u00dfnoten<\/strong><\/h4>\n

    [1]<\/a>  Kurz- und mittelfristig kann ein Anwachsen der L\u00f6hne das \u00fcber das Produktivit\u00e4tswachstum hinaus geht auch dann ohne Inflation geschehen, wenn die funktionale Einkommensverteilung zwischen Kapital und Arbeit sich in Richtung Arbeit verschiebt. Der umgekehrte Fall \u2013 eine Umverschiebung von Arbeit zu Kapital \u2013 hat in Europa seit dem Ende der 1970er Jahre stattgefunden<\/a>.<\/p>\n

    [2]<\/a> Da man 1% Produktivit\u00e4tssteigerung annimmt, bedarf es laut EZB<\/a> eines Lohnanstiegs von 3% pro Jahr, um mit den L\u00f6hnen auf Kurs des Inflationsziels zu sein, 2021 kam die Eurozone aber nur auf 2,5%<\/a>.<\/p>\n

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    Medienbericht 26.01.2022<\/strong><\/p>\n