{"id":8375,"date":"2021-09-14T12:56:00","date_gmt":"2021-09-14T10:56:00","guid":{"rendered":"https:\/\/dezernat-zukunft.org\/?p=8375"},"modified":"2022-05-30T19:35:11","modified_gmt":"2022-05-30T17:35:11","slug":"finanzmarkte-sind-keine-luftballons-wie-sich-die-geldpolitik-auf-vermogenspreise-auswirkt","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/dezernatzukunft.org\/en\/finanzmarkte-sind-keine-luftballons-wie-sich-die-geldpolitik-auf-vermogenspreise-auswirkt\/","title":{"rendered":"Finanzm\u00e4rkte sind keine Luftballons \u2013 Wie sich die Geldpolitik auf Verm\u00f6genspreise auswirkt"},"content":{"rendered":"\n

Florian Kern<\/a><\/strong><\/p>\n\n\n

In den Medien finden sich h\u00e4ufig Formulierungen wie \u201edie Zentralbank pumpt Geld in die M\u00e4rkte\u201c. Hinter diesen Formulierungen steckt die Idee, dass Finanzm\u00e4rkte wie Luftballons funktionieren. \u201ePumpt\u201c die Zentralbank durch den Ankauf von Wertpapieren zus\u00e4tzlich Geld in die M\u00e4rkte, steigen nach dieser Logik die Preise, da das \u201eGeld ja irgendwo hin m\u00fcsse\u201c.<\/p>\n

\"\"<\/strong><\/p>\n

Im Folgenden erkl\u00e4ren wir, wieso die Vorstellung von Finanzm\u00e4rkten als Luftballons und Zentralbankgeld als Luft, die Preise aufbl\u00e4st keine vereinfachte, sondern eine falsche und irref\u00fchrende Beschreibung ist. Statt durch Geldfluten beeinflusst die Zentralbank Verm\u00f6genspreise \u00fcber Zinsen und die Absenkung langfristiger Zinsen und Risikopr\u00e4mien durch Anleihenk\u00e4ufe.<\/p>\n

\u201eAber wo geht denn das ganze Geld hin?\u201c<\/strong><\/h4>\n

Richtig ist, dass es im Eurosystem mittlerweile mehr Zentralbankgeld gibt als noch vor der Finanzkrise. Das wird oft so dargestellt, dass die Zentralbank dieses Geld \u201ein Umlauf bringt\u201c und so entsteht die falsche Vorstellung, dass das Geld dann eben irgendwie \u201ein die Finanz- oder Immobilienm\u00e4rkte\u201c flie\u00dfe. Das stimmt jedoch nicht (wie hier<\/a> auch bei der Bundesbank nachzulesen).<\/p>\n

Zentralbankgeld flie\u00dft nicht in Finanzm\u00e4rkte, sondern liegt auf Konten der Gesch\u00e4ftsbanken<\/strong><\/h4>\n

Kauft die Zentralbank von einer Gesch\u00e4ftsbank Staatsanleihen, schreibt die Zentralbank der Gesch\u00e4ftsbank den entsprechenden Betrag auf ihrem Zentralbankkonto gut. Kauft die Zentralbank von einer Nicht-Bank, zum Beispiel einer Versicherung, dann ist das beg\u00fcnstigte Konto das der Hausbank der Versicherung. Egal welche Entscheidungen nun von privaten Akteuren getroffen werden: Das so geschaffene Geld bleibt auf Zentralbankkonten und flie\u00dft immer von einer Bank zur anderen.[1]<\/sup><\/a> Zentralbankgeld kann daher auch nicht in irgendwelche M\u00e4rkte \u201eabflie\u00dfen\u201c und dort \u201ePreise aufbl\u00e4hen\u201c.<\/font><\/strong> Finanzm\u00e4rkte sind kein Luftballon. Wenn eine Zentralbank etwa bald auslaufende Schuldverschreibungen des Staates aufkauft, sogenannte Bills, dann gibt es absolut keinen Grund zur Annahme, dass diese Ma\u00dfnahme irgendwelche Auswirkungen auf Verm\u00f6genspreise h\u00e4tte.<\/p>\n

Um zu verstehen, wie Geldpolitik auf Verm\u00f6genspreise wirken kann, hilft es, sich zu vergegenw\u00e4rtigen, dass der Wert <\/font><\/strong> von Finanzanlagen sich als Barwert zuk\u00fcnftiger Zahlungsr\u00fcckfl\u00fcsse bestimmen l\u00e4sst.[2]<\/sup><\/a> <\/font><\/strong><\/p>\n

Es geht nicht um Luft im Luftballon, sondern um den Wert unseres Esels im Vergleich zu anderen Verm\u00f6gensanlagen<\/strong><\/h4>\n

\"\"<\/strong><\/p>\n

Stellen wir uns vor uns geh\u00f6rt ein Esel, der jedes Jahr zum Jahreswechsel 1000 Euro ausspuckt. Unser Esel ist aber noch besser als in Grimms M\u00e4rchen, denn er ist durch g\u00f6ttliche Intervention unverwundbar, unsterblich und braucht keine Nahrung. Mit anderen Worten: Seine Auszahlungen sind frei von Kosten und Risiken. Die ersten beiden Jahre nach der g\u00f6ttlichen Intervention nutzen wir die 1000 Euro noch, um in den Urlaub zu fahren, aber nun w\u00fcrden wir eigentlich gerne eine Wohnung kaufen und brauchen daf\u00fcr einen Eigenkapitalanteil. Abgesehen vom Esel verf\u00fcgen wir leider \u00fcber keine Verm\u00f6genswerte, sodass wir \u00fcberlegen, den Esel zu verkaufen.<\/p>\n

Welchen Preis sollen wir also nun f\u00fcr den Esel verlangen? Oder anders gefragt: Was ist der Wert einer ewigen j\u00e4hrlichen Zahlung von 1000 Euro, stand heute? Die Antwort auf diese Frage h\u00e4ngt elementar von den aktuellen Zinss\u00e4tzen ab.<\/strong><\/font> Liegt der Zins f\u00fcr eine risikolose Anlage (das Ausspucken der 1000 Euro durch unseren Esel ist ja ebenfalls risikofrei) pro Jahr etwa bei 5%, dann m\u00fcsste man 20 000 Euro anlegen, um jedes Jahr 1000 Euro zu erhalten. In diesem Fall w\u00fcrde etwa kaum jemand mehr als 20 000 Euro f\u00fcr unseren Esel bezahlen wollen. Liegt der Zinssatz jedoch nur bei 1% \u00fcber alle Laufzeiten, dann steigt der Wert unseres Esels bereits auf 100 000 Euro. Je geringer die Zinsen sind, desto mehr sind also Verm\u00f6genswerte wert, die regelm\u00e4\u00dfige Zahlungen versprechen. Aus dem gleichen Grund steigen die Preise von Immobilien, wenn \u201edie Zinsen\u201c, und damit sind normalerweise die Zinsen auf ausfallrisikofreie Anlagen wie US-Staatsanleihen gemeint, fallen: Die Einnahmen, die durch die Vermietung von Immobilien erzielbar sind, sinken ja nicht, wenn die Zinsen auf Staatsanleihen fallen. Die Hausbesitzerin, die jedes Jahr 10.000 Euro an Mieteinnahmen verdient, steht nun besser da als vorher im Vergleich zum K\u00e4ufer von Staatsanleihen, die ihm heute nur noch 0,5% statt 1% bringen. Ergo steigt der Wert der Mieten heute und damit der Wert der Immobilien, weil die Immobilie nun im Vergleich zu anderen Verm\u00f6gensanlagen rentabler geworden ist.<\/strong><\/font>[3]<\/sup><\/a><\/p>\n

Wie beeinflusst die Zentralbank nun den Wert des Esels (und Verm\u00f6genswerten generell)?<\/strong><\/h4>\n

Die Zentralbank kann den Wert des Esels nur \u00fcber Zinss\u00e4tze und Risikopr\u00e4mien beeinflussen. Wie viel Zentralbankgeld auf Konten der Gesch\u00e4ftsbanken liegt, ist f\u00fcr den Wert des Esels \u2013 erstmal irrelevant. Wenn die Zentralbank aber etwa erkl\u00e4rt, dass die Zinsen l\u00e4ngere Zeit niedrig bleiben werden, dann sinkt der (erwartete) Zinssatz. Wenn die Zentralbank relativ riskante Wertpapiere kauft, zum Beispiel Unternehmensanleihen, dann kann das dazu f\u00fchren, dass die Verk\u00e4ufer der Anleihen in riskantere Verm\u00f6genswerte (z. B. Immobilien) investieren und so die Risikopr\u00e4mien (also den Preis, den Investoren f\u00fcr die Inkaufnahme von Risiken verlangen k\u00f6nnen) sinken.<\/p>\n

In unserem Beispiel mit dem Esel gehen wir auch davon aus, dass die Zinsen \u00fcber alle Jahre gleich sind. Wenn die Zinsen f\u00fcr Verm\u00f6gensanlagen mit langer Laufzeit, z.B. 30 j\u00e4hrigen Bundesanleihen, aber h\u00f6her sind als f\u00fcr Verm\u00f6gensanlagen mit k\u00fcrzerer Laufzeit, z.B. 5 j\u00e4hrigen Bundesanleihen , etwa weil Investoren wegen des Risikos von Zins\u00e4nderungen eine Kompensation daf\u00fcr verlangen, dass sie sich so lange an einen Zins binden, dann kann die Zentralbank durch den Kauf l\u00e4ngerfristiger Anleihen auch darauf hinwirken, dass diese l\u00e4ngerfristigen Zinsen sinken. Anleihek\u00e4ufe tragen also durchaus in einem gewissen Ma\u00df zum Anstieg von Verm\u00f6genswerten bei.<\/strong> Allerdings ist dieser Anstieg lediglich durch den Einfluss der Ank\u00e4ufe auf Zinsen und Risikopr\u00e4mien bedingt. <\/strong><\/font><\/p>\n

Die Tatsache, dass Zentralbanken mit sehr viel Zentralbankgeld, dass nun auf Konten der Gesch\u00e4ftsbanken liegt, Verm\u00f6genswerte angekauft haben, hat also nicht an sich die Verm\u00f6genspreise erh\u00f6ht. Insbesondere gibt es keinen linearen Zusammenhang zwischen dem Geld, dass die Zentralbank geschaffen hat, und Verm\u00f6genspreisen (zum Beispiel Aktienkursen, Esel- oder Immobilienpreisen). Ein akkurates Bild solcher Wirkmechanismen ist eine zentrale Voraussetzung f\u00fcr demokratische Systeme, deren Legitimit\u00e4t auch auf dem Vertrauen der B\u00fcrgerinnen und B\u00fcrger beruht.[4]<\/sup><\/a><\/p>\n

Wenn stattdessen der Eindruck entsteht, die Zentralbank w\u00fcrden sehenden Auges eine Blase produzieren, fragen sich Lesende zurecht, ob eine unabh\u00e4ngige Zentralbank \u00fcberhaupt zu solchen Ma\u00dfnahmen legitimiert ist. Tats\u00e4chlich aber ist Geldpolitik in erster Linie Zinspolitik: Es geht um die Ver\u00e4nderung kurzfristiger und langfristiger Zinss\u00e4tze, um damit Einfluss auf die aggregierte Nachfrage und Preise zu nehmen. Zwar h\u00e4ngt der Wert von Verm\u00f6genspreisen, wie wir gezeigt haben, von Zinss\u00e4tzen und Risikopr\u00e4mien ab und kann daher von Ma\u00dfnahmen der Zentralbank beeinflusst werden. Aber bei der Wert\u00e4nderung handelt es sich eben nur um eine Nebenwirkung der Geldpolitik.[5]<\/sup><\/a><\/p>\n

Wer hiervon abweichende Bilder produziert, die suggerieren, die Zentralbank w\u00fcrde die \u201cwahren Preise\u201d manipulieren, der l\u00f6st damit \u00c4ngste aus und tr\u00e4gt zur Erosion von Vertrauen in Institutionen bei. Please don\u2019t do it and make the donkey happy \ud83d\ude42<\/p>\n

\"\"<\/strong><\/p>\n

\n

Fu\u00dfnoten<\/strong><\/h4>\n

[1]<\/a> Aus dem gleichen Grund k\u00f6nnen Banken im Aggregat auch nie vor negativen Zinsen \u201efl\u00fcchten\u201c. Wenn eine Bank es schafft, durch einen Kredit seine Guthaben bei der Zentralbank zu reduzieren, muss das Geld zwangsl\u00e4ufig die Guthaben anderer Banken erh\u00f6hen. Vgl. z.B die Leiterin der Geldpolitischen Implementierung der New York Fed in einer Rede<\/a> im April 2021 : \u201eAlthough individual banks can take steps to limit growth in their own reserve balances, reserves in aggregate cannot fall unless they are absorbed by other Federal Reserve liabilities or Federal Reserve assets decline.\u201d<\/p>\n

[2]<\/a> In einem kommenden Post werden wir uns mit der Frage besch\u00e4ftigen, unter welchen Umst\u00e4nden Verm\u00f6genspreise von ihrem fundamentalen Wert abweichen k\u00f6nnen.<\/p>\n

[3]<\/a> Man kann den heutigen Wert des Esels auch wie folgt ausdr\u00fccken:<\/p>\n

Wert des Esels= (Ausgespucktes Geld pro Jahr)\/(Zinssatz in Prozent)<\/p>\n

In unserem Beispiel ist der Esel bei einem Zinssatz von 5% 1000 Euro durch 0,05= 20.000 Euro wert. Wenn wir uns nun vorstellen, dass der Esel etwas launischer ist und in manchen Jahren kein Gold ausspuckt, daf\u00fcr aber in anderen Jahren doppelt so viel, dann k\u00f6nnte es sein, dass Investoren f\u00fcr das Risiko, dass sie in manchen Jahren kein Geld erhalten, eine Risikopr\u00e4mie verlangen, beispielsweise von zwei Prozent. In diesem Fall w\u00fcrde die Risikopr\u00e4mie auf den Zinssatz aufgerechnet und der Esel w\u00e4re nur noch 1000 Euro durch (0,05+0,02) = 14.287 Euro wert. Der Wert des Esels w\u00fcrde sich wie folgt bestimmen lassen:<\/p>\n

Wert des Esels = (Ausgespucktes Geld pro Jahr)\/(Zinssatz in Prozent+Risikopr\u00e4mie in Prozent)<\/p>\n

[4]<\/a> Aus diesem Grund haben unter anderem die Bundesbank <\/a> und die Bank of England<\/a> detaillierte Erkl\u00e4rungen zu Geldsch\u00f6pfung publiziert. Die amerikanische Federal Reserve stellt sogar Videos <\/a> zur \u00f6konomischen Bildung zur Verf\u00fcgung, in denen der ehemalige Pr\u00e4sident der Notenbank, Ben Bernanke erkl\u00e4rt, \u201etats\u00e4chlich druckt die Fed kein Geld, um die Wertpapiere zu erwerben\u201c (Vorlesung 4).<\/p>\n

[5]<\/a> Wer aus irgendwelchen Gr\u00fcnden gerne h\u00f6here Zinss\u00e4tze h\u00e4tte, der sollte daher Politik bef\u00fcrworten, die auf anderen Wegen zu einer Stimulation der aggregierten Nachfrage f\u00fchrt – etwa expansive Fiskalpolitik durch h\u00f6here Staatsausgaben oder niedrigere Steuereinnahmen. Vgl.: https:\/\/twitter.com\/Isabel_Schnabel\/status\/1307802054279258112?s=20<\/a><\/p>\n

<\/p>\n\n\n

Unsere 1O1s<\/strong> sind verst\u00e4ndliche Einf\u00fchrungstexte zu Themen, die regelm\u00e4\u00dfig in der wirtschaftspolitischen Debatte vorkommen. \u00dcber Feedback und Anregungen freuen wir uns und erbitten deren Zusendung an florian.kern[at]dezernatzukunft.org<\/em><\/p><\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

Dieser Dezernatsbrief stellt die Frage, wie nachhaltige von nicht-nachhaltigen Investitionen unterschieden werden k\u00f6nnen. Die Antwort: es ist schwierig. Am vielversprechendsten ist ein systemischer Ansatz, der f\u00fcr f\u00fcnf zentrale Wirtschaftssysteme Transformationsflugbahnen vorzeichnet, an denen die Nachhaltigkeit einzelner Investitionen anschlie\u00dfend festgemacht werden kann.<\/p>\n","protected":false},"author":17,"featured_media":5410,"comment_status":"closed","ping_status":"closed","sticky":false,"template":"","format":"standard","meta":{"_acf_changed":false,"footnotes":"","_links_to":"","_links_to_target":""},"categories":[161],"tags":[184,183,60],"class_list":["post-8375","post","type-post","status-publish","format-standard","has-post-thumbnail","hentry","category-geldbrief-en","tag-financial-markets","tag-government-bonds","tag-monetary-policy"],"acf":[],"yoast_head":"\nFinanzm\u00e4rkte sind keine Luftballons \u2013 Wie sich die Geldpolitik auf Verm\u00f6genspreise auswirkt - Dezernat Zukunft<\/title>\n<meta name=\"description\" content=\"Institut f\u00fcr Makrofinanzen\" \/>\n<meta name=\"robots\" content=\"index, follow, max-snippet:-1, max-image-preview:large, max-video-preview:-1\" \/>\n<link rel=\"canonical\" href=\"https:\/\/dezernatzukunft.org\/finanzmaerkte-sind-keine-luftballons-wie-sich-die-geldpolitik-auf-vermoegenspreise-auswirkt\/\" \/>\n<meta property=\"og:locale\" content=\"en_US\" \/>\n<meta property=\"og:type\" content=\"article\" \/>\n<meta property=\"og:title\" content=\"Finanzm\u00e4rkte sind keine Luftballons \u2013 Wie sich die Geldpolitik auf Verm\u00f6genspreise auswirkt - 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